국민연금 리밸런싱 유예, 폭락장 2070억 순매도

지난주 국내 증시가 무너지는 동안 시장이 가장 자주 입에 올린 이름은 외국인이 아니었습니다. 연기금이었습니다. 아주경제 집계 기준으로 코스피는 10월 들어 8거래일 동안 1,449.52포인트, 20.70%가 사라졌는데, 그 구간에서 연기금의 코스피 순매도는 2,070억원이었습니다. 사는 쪽이 아니라 파는 쪽이었던 것입니다. 이번 국민연금 리밸런싱 논란은 바로 이 한 줄에서 출발합니다.

아주경제는 이번 조정의 배경으로 개인 매수 체력 고갈, 삼성전자·SK하이닉스의 자사주 매입 종료와 함께 ‘연기금 리밸런싱 유예’를 3대 수급 공백으로 꼽았습니다. 외국인이 던진 물량을 받아 줄 마지막 완충판이 작동하지 않았다는 진단입니다. 오늘은 이 문제를 감정이 아니라 숫자로 분해해 보려 합니다. 무엇이 유예됐고, 그 결과 지금 얼마나 살 수 있으며, 널리 퍼진 ‘240조 증발설’은 어디까지가 사실인지까지입니다.

지난주 코스피, 어디까지 밀렸나

먼저 좌표부터 확인하겠습니다. 한국거래소 집계 기준으로 코스피는 10월 16일 5,668.05로 한 주를 마쳤습니다. 직전 거래일 종가 6,625.93과 비교하면 957.88포인트, 14.46%가 증발한 한 주였습니다. 같은 기간 코스닥은 6.5% 내렸고, 사이드카와 서킷브레이커는 한 주에만 여섯 차례 발동됐습니다.

주중 최악은 10월 15일이었습니다. 이날 코스피는 454.59포인트, 7.57% 급락한 5,554.22로 마감하며 서킷브레이커까지 불렀습니다. 다음 날인 16일에 2.05% 반등하며 5,668.05를 회복했지만, 주간 손실을 되돌리기에는 턱없이 작은 폭이었습니다.

조금 더 멀리서 보면 낙폭의 크기가 선명해집니다. 코스피 사상 최고 종가는 지난 6월 18일의 9,063.84였습니다. 10월 16일 종가는 그 고점 대비 37.5% 낮은 수준입니다. 아주경제는 이번 조정을 1997년 외환위기(-25%), 2008년 금융위기(-31%), 2020년 코로나19(-25%)에 이은 네 번째 규모로 분류했습니다. 낙폭만 놓고 보면 이미 역사적 사건의 범주에 들어와 있다는 뜻입니다.

지난주 수급표: 누가 팔고 누가 받았나

아주경제가 정리한 10월 12일부터 16일까지의 투자자별 수급은 이렇습니다. 외국인이 11조 2,395억원을 순매도했고, 종목별로는 SK하이닉스 5조 3,565억원, 삼성전자 3조 5,070억원에 매도가 집중됐습니다. 반대편에서 개인이 4조 3,124억원, 기관이 3조 4,183억원, 기타법인이 3조 4,761억원을 사들였습니다.

숫자만 보면 개인·기관·기타법인이 외국인 매도를 거의 다 받아 낸 것처럼 보입니다. 그런데 체력 지표는 정반대 신호를 보냈습니다. 증권사 CMA 잔고는 211조원에서 196조 4,902억원으로 6.9% 줄어 9월 17일 이후 최저치로 내려앉았고, 신용거래융자 잔액도 34조 2,887억원에서 32조 7,499억원으로 4.5% 감소했습니다. 대기 자금이 들어와서 산 것이 아니라, 있던 돈을 끌어 쓰고 빚을 강제로 줄이면서 받아 낸 매수였다는 의미로 읽힙니다.

종목 단위 충격도 컸습니다. SK하이닉스는 160만 5,000원에서 126만 5,000원으로 21.3%, 삼성전자는 25만 1,000원에서 21만 7,000원으로 14.6% 하락했습니다. 지수를 떠받치던 두 종목이 동시에 무너지는 구간에서 기관 중 가장 큰손인 연기금이 매도 쪽에 서 있었다는 사실이, 이번 논란의 온도를 끌어올렸습니다.

연기금은 왜 못 샀나 — 2,070억원의 배경

뉴스1이 10월 18일 보도한 집계에 따르면 연기금은 10월 들어 코스피에서 2,070억원을 순매도했습니다. 서킷브레이커가 발동된 날조차 순매수는 350억원에 그쳤습니다. 하루 거래대금이 수십조원에 이르는 시장에서 350억원은 사실상 존재감이 없는 규모입니다.

국민일보가 전한 수치를 보면 흐름이 더 분명합니다. 8월부터 10월 14일까지 연기금 등은 코스피에서 약 1조 3,000억원을 순매도했습니다. 같은 기간 외국인 순매도는 1조 1,813억원이었으니, 지수가 빠지는 구간에서 연기금이 외국인보다 더 많이 판 셈입니다. 경기일보가 전한 일별 수치도 비슷합니다. 삼성전자와 SK하이닉스가 급락한 10월 13일 연기금 순매수는 514억원, 외국인이 코스피 주식을 1조원 넘게 순매도한 14일에는 151억원에 그쳤습니다.

7월에는 1조원을 사들였던 연기금이, 정작 지수가 20% 빠진 10월에는 2,070억원 순매도로 돌아섰습니다. 이것이 이번 논란의 핵심 장면입니다.

왜 이런 일이 벌어졌을까요. 이유는 간단합니다. 살 여력이 이미 소진돼 있었기 때문입니다. 경기일보와 국민일보가 공통으로 전한 바에 따르면 국민연금의 7월 말 국내주식 비중은 24.87%로, 올해 목표 비중 20.80%를 4.07%포인트 초과한 상태였습니다. 연기금 운용에서 목표 비중 초과는 ‘더 사야 할 이유’가 아니라 ‘팔아야 할 이유’입니다. 주가가 아무리 싸 보여도, 규칙상으로는 매수가 아니라 매도 버튼 쪽에 손이 가 있는 구조였던 것입니다.

2026년 국민연금 리밸런싱 연대기

그렇다면 비중이 왜 이렇게 벌어졌을까요. 올해 결정들을 시간순으로 붙여 보면 그림이 보입니다.

코스피는 올해 1월 22일 5,000선을 처음 넘은 뒤 2월 25일 6,000선, 5월에 7,000선과 8,000선, 6월 18일에 9,000선을 돌파했습니다. 보유 주식 가치가 그대로 커지니 포트폴리오 내 국내주식 비중도 같이 부풀었습니다. 원칙대로라면 기계적으로 팔아 비중을 낮춰야 했지만, 기금운용위원회는 유예를 택했습니다. 그리고 5월에는 목표 비중 자체를 20.8%까지 끌어올려 현실에 맞췄습니다. 당시 언론이 “170조원 매물폭탄을 피했다”고 평가했던 결정입니다.

기금위가 밝힌 명분은 상법 개정 등에 따른 국내 증시의 구조적 변화 가능성과 리밸런싱이 시장에 줄 충격의 완화였습니다. 허용범위 확대는 연말까지 한시적으로 적용하고 연말에 재점검하기로 했습니다. 문제는 그 결정이 지수 고점 부근에서 내려졌다는 점입니다. 고점에서 팔지 않은 대신, 저점에서 살 수 있는 공간도 함께 반납한 구조가 됐습니다.

국정감사에서 확인된 청구서

이 결정의 비용은 10월 국정감사에서 숫자로 공개됐습니다. 한국경제와 파이낸셜뉴스 보도에 따르면 국민연금의 국내주식 누적 운용이익은 6월 말 283조 5,000억원에서 7월 말 158조 7,000억원으로 한 달 만에 124조 8,000억원 줄었습니다. 기금 전체 규모가 약 1,700조원인 점을 감안하면 결코 작은 숫자가 아닙니다.

비교 대상도 함께 드러났습니다. 파이낸셜뉴스가 전한 국감 자료에 따르면 사학연금과 우정사업본부는 2017년부터 올해까지 리밸런싱을 유예한 적이 없고, 공무원연금은 허용 상한을 넘긴 2월과 5~6월에 20영업일 안에 비중을 조정했습니다. 같은 상승장을 같은 규칙 아래 통과한 다른 기관들은 원칙대로 차익을 실현했는데 국민연금만 멈춰 섰다는 지적이 나온 배경입니다.

이만희 보건복지위원장은 “유예하지 않았을 경우 대비 초과 수익이 발생했을 것으로 추정된다”고 했고, 조배숙 의원은 결정 과정 자체를 문제 삼았습니다. 홍춘욱 프리즘투자자문 대표는 “리밸런싱을 제때 하지 않아 다수 개인투자자들이 고점에 물려 있는 상황”이라며 연기금의 정책적 자율권과 독립성이 필요하다고 지적했습니다.

반론도 분명합니다. 김성주 국민연금공단 이사장은 “시장이 급격하게 변할 때는 ‘바이 앤드 스테이’라는 투자 원칙이 있다”며 빈번한 거래가 장기 수익률에 부정적일 수 있다고 설명했습니다. 2025년 12월 말과 비교하면 국민연금 수익률이 해외 주요 연기금보다 여전히 높다는 반박도 내놨습니다. 연간 수익률로 보면 틀린 말은 아닙니다. 다만 그 설명이 지금 시장이 묻는 질문, 즉 ‘왜 급락장에서 안전판이 작동하지 않았나’에 대한 답이 되지는 못합니다.

‘240조 증발설’은 어디까지 사실인가

폭락 직후 온라인에서는 “국민연금 240조원이 증발했고 기금 고갈이 10년 빨라진다”는 글이 빠르게 퍼졌습니다. 주간경향이 10월 15일 확인한 내용을 정리하면 이렇습니다.

정리하면, 출발점이 된 사실(국내주식 비중 확대와 리밸런싱 유예, 그에 따른 대규모 평가손)은 실재하지만 숫자와 결론은 상당히 부풀려졌습니다. 손실이 평가액 기준이라는 점도 중요합니다. 주가가 회복되면 평가손 역시 되돌아옵니다. 개인적으로는 이 사안을 ‘손실 확정’보다 ‘의사결정 구조의 문제’로 보는 편이 사실에 더 가깝다고 봅니다. 돈이 사라졌다는 공포보다, 왜 규칙이 한 방향으로만 유연해졌는지가 더 오래 남을 질문입니다.

역설적으로, 매수 여력은 지금 열리고 있습니다

여기서부터는 제 해석입니다. 비중 규제는 양날의 칼입니다. 주가가 오르면 비중이 부풀어 매수를 막지만, 주가가 빠지면 비중이 저절로 내려가 매수 공간이 다시 열립니다. 그리고 지난 2주가 정확히 후자였습니다.

아주 거칠게 계산해 보겠습니다. 7월 말 국내주식 비중 24.87%가 그대로 유지됐다고 가정하고, 국내주식만 20.70% 하락하고 나머지 자산은 변하지 않았다고 두면 비중은 약 20.8%로 내려옵니다. 공교롭게도 올해 목표 비중과 거의 같은 자리입니다. 물론 이것은 환율과 해외 자산 가격 변동, 연금 보험료 유입, 8~9월 사이의 매매를 모두 무시한 단순 계산이라 실제 수치와는 차이가 날 수밖에 없습니다. 그래도 방향은 분명합니다. 초과 비중이라는 족쇄는 지수가 빠질수록 빠르게 풀립니다.

그래서 저는 이번 국면의 진짜 쟁점이 ‘국민연금이 왜 안 샀나’가 아니라 ‘이제 살 수 있게 됐을 때 실제로 사느냐’라고 봅니다. 비중이 목표선 아래로 내려오면 규칙상 매수 쪽으로 기울게 되는데, 그때 기금위가 또다시 재량을 발휘해 속도를 늦출지, 아니면 기계적으로 집행할지가 시장이 지켜볼 지점입니다. 상승장에서 “팔지 말자”고 결정했던 기구가 하락장에서 “사지 말자”고 결정한다면, 그것이야말로 규칙이 한 방향으로만 작동한다는 증거가 될 것입니다.

제 판단이 틀릴 수 있는 조건도 적어 둡니다. 첫째, 국내주식 비중은 분모인 전체 기금 규모에 따라 달라집니다. 해외주식까지 동반 급락하면 분모도 줄어 국내주식 비중은 생각만큼 내려오지 않습니다. 10월 들어 미국 기술주도 흔들렸다는 점에서 이 가능성은 작지 않습니다. 둘째, 기금운용본부의 매수는 분기·월 단위로 분산 집행되는 것이 보통이라 체감되는 시점이 한참 뒤일 수 있습니다. 셋째, 연말로 예정된 SAA 허용범위 재점검에서 범위가 다시 좁혀지면 매수 여력 자체가 줄어듭니다. 이 세 가지 중 하나라도 현실화되면 ‘여력이 열린다’는 제 관측은 수정돼야 합니다.

이번 주에 확인할 일정과 지표

당장 이번 주에 확인할 것들을 정리하겠습니다.

• 10월 22일 한국은행 금융통화위원회 — 기준금리 현 3.00%. 파이낸셜뉴스 전문가 설문에서는 10명 전원이 이달 동결을 전망했고, 11월부터 두 차례 추가 인상으로 3.5%에 이를 것이라는 시각이 우세합니다. 한은은 7월과 8월 각각 0.25%포인트씩 올린 바 있습니다.
• 10월 28일 SK하이닉스 3분기 실적 — 파이낸셜뉴스는 3분기 영업이익 77조원 안팎의 역대 최대 실적 전망을 전했습니다. 실적이 좋은데도 주가가 21% 빠진 상황이라, 숫자보다 주주환원과 2027년 가이던스에 반응이 쏠릴 가능성이 큽니다.
• 연기금 일별 순매수 전환 여부 — 하루 1,000억원대 순매수가 며칠 이어지는지가 비중 여력이 실제로 열렸는지 확인하는 가장 빠른 신호라고 봅니다.
• 외국인 순매도 둔화 — 지난주 하루 평균 2조원을 넘던 매도 규모가 눈에 띄게 줄어드는지가 선결 조건으로 거론됩니다.
• 연말 기금운용위원회 — 한시 확대한 SAA 허용범위(±6%포인트)를 재점검하는 자리입니다. 결과에 따라 내년 수급의 밑그림이 달라집니다.

자주 묻는 질문

Q. 리밸런싱이 정확히 무엇인가요?

A. 연기금은 국내주식·해외주식·채권·대체투자의 목표 비중을 미리 정해 두고, 시장이 움직여 비중이 허용범위를 벗어나면 기계적으로 사고팔아 원래 비중으로 되돌립니다. 이 과정이 리밸런싱입니다. 주가가 많이 오르면 자동으로 팔아 차익을 실현하고, 많이 내리면 자동으로 사들이는 효과가 생깁니다.

Q. 유예가 무조건 잘못된 결정인가요?

A. 그렇게 단정하기는 어렵습니다. 기금위는 상법 개정 등 구조적 변화 가능성과 대규모 매도가 시장에 줄 충격을 근거로 들었고, 실제로 당시 추정된 매도 물량은 170조원 규모였습니다. 다만 사학연금·우정사업본부가 같은 기간 유예 없이 원칙을 지켰다는 사실이 비교 대상으로 남아 있고, 판단의 적정성은 결국 결과로 평가받게 됩니다.

Q. 연기금이 사면 지수가 오르나요?

A. 그렇게 단순하지는 않습니다. 지난주 외국인 순매도만 11조원이 넘었는데, 연기금의 하루 순매수는 수백억원 수준이었습니다. 규모만 보면 방향을 바꾸기 어렵습니다. 다만 연기금 매수는 ‘여기서는 기관이 받아 준다’는 심리적 기준선 역할을 하기 때문에, 금액보다 지속성이 의미를 갖는다고 봅니다.

Q. 지금 국민연금 수익률은 마이너스인가요?

A. 국내주식 부문의 누적 운용이익은 7월 말 기준 158조 7,000억원으로 여전히 플러스입니다. 줄어든 것은 이익의 크기이지 원금이 아닙니다. 다만 7월 이후에도 지수가 크게 빠졌기 때문에 현재 수치는 공식 발표를 기다려 봐야 합니다.

Q. 이번 주에 가장 먼저 볼 숫자는 무엇인가요?

A. 저는 연기금의 일별 순매수 금액이라고 봅니다. 10월 13일 514억원, 14일 151억원이던 규모가 네 자릿수로 올라서는지가 비중 여력 회복을 확인하는 첫 신호입니다. 그다음이 22일 금통위, 28일 SK하이닉스 실적 순입니다.

참고 자료

• 아주경제 [韓 증시 잔인한 10월] 5거래일 연속 폭락에 투자 심리 ‘냉각’…3대 수급 공백 어쩌나 (2026.10.18)
• 뉴스1 연기금 ‘안전판’ 맞나?…7월엔 ‘1조’ 샀는데 급락장서 ‘잠잠’ (2026.10.18)
• 국민일보 급등장 리밸런싱 미룬 국민연금… 급락장 1조3000억 매도 (2026.10.15)
• 경기일보 고점에 ‘리밸런싱’ 못한 국민연금…코스피 급락에도 ‘찔끔 매수’ (2026.10.15)
• 파이낸셜뉴스 사학연금·우본 리밸런싱 유예 안했는데…국민연금, 누적 운용손익 124.8조 감소 [2026 국감] (2026.10.14)
• 주간경향 “국민연금 240조 증발, 고갈 10년 빨라진다”?…코스피 폭락 후 퍼진 글 사실일까 (2026.10.15)

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본문 도표는 확인한 수치로 직접 제작했습니다. 수치의 출처는 각 문단과 위 참고 자료에 밝혀 두었습니다.

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