엔캐리 청산 D-13, 코스피는 왜 올랐나

이번 주 국내 증시를 흔든 단어를 하나만 꼽으라면 단연 엔캐리 청산입니다. 9월 2일 일본 10년물 국채금리가 3.015%를 찍으며 1996년 이후 약 30년 만에 3%대에 올라섰고, 엔·달러 환율은 9월 3일 뉴욕시장에서 달러당 155.30엔까지 내려가 한 달 만에 가장 강한 수준을 기록했습니다. 여기에 일본은행이 9월 17~18일 금융정책결정회의에서 금리를 올릴 확률이 94%까지 치솟았다는 소식이 겹치면서, 2024년 8월 5일의 기억이 시장에 다시 소환됐습니다.

그런데 정작 9월 4일 코스피는 107.73포인트(1.64%) 오른 6,687.21에 마감했습니다. 코스닥은 2.95% 급등한 813.50이었고, 원·달러 환율은 1,350.40원으로 14개월 만의 최저 수준까지 내려왔습니다. 변동성지수(VKOSPI)는 39.50으로 6개월 만에 40선 아래로 내려갔습니다. 공포의 카운트다운이 시작됐다는데, 시장은 오히려 안도한 셈입니다. 이 어긋남이 지금 국내 증시에서 가장 흥미로운 지점이라고 생각합니다.

9월 3일 오후 2시 14분, 10분 만에 사라진 220포인트

이번 공포가 실체를 드러낸 순간은 정확히 특정할 수 있습니다. 9월 3일 오후 2시 14분, 코스피가 상승에서 하락으로 방향을 틀더니 10분 남짓한 시간에 220포인트, 약 4%포인트를 반납했습니다. 장중 6,400선이 무너졌고, 이 낙폭은 장 마감 직전 외국인의 선물 대량 매수가 들어오면서 겨우 되돌려졌습니다. 그날 종가는 6,579.48로 전일 대비 16.76포인트(0.26%) 상승이었습니다. 지수만 보면 조용한 하루였지만, 장중 궤적은 전혀 조용하지 않았습니다.

이 급락의 방아쇠로 지목된 것이 엔화였습니다. 한국거래소 집계 기준으로 9월 첫 주 코스피는 6,835.80(9월 1일) → 6,562.72(9월 2일) → 6,579.48(9월 3일) → 6,687.21(9월 4일)의 궤적을 그렸는데, 9월 2일 하루에만 273.08포인트(3.99%)가 빠졌습니다. 미 중부사령부의 이란 시설 공격 발표로 유가가 급등하고 미 국채 10년물 금리가 4.81%까지 오른 것이 직접적인 원인이었습니다. 즉 이번 주 증시는 중동발 유가 충격과 일본발 금리 충격을 연달아 맞은 셈입니다.

지수는 제자리, 체력은 소모

8월 마지막 거래일 종가가 6,820.02였으니, 9월 4일까지 코스피는 4거래일 동안 약 133포인트(1.9%) 하락한 상태입니다. 하락폭 자체는 크지 않습니다. 다만 그 사이 하루 3.99% 하락, 장중 4%포인트 급락, 코스닥 하루 2.95% 급등이 뒤섞였습니다. 방향은 제자리인데 진폭만 커진 국면입니다. 이런 장세에서 개인 투자자의 피로가 쌓이는 이유는 명확합니다. 방향을 맞춰도 진폭에 흔들려 포지션을 유지하기 어렵기 때문입니다.

일본은행 9월 인상 확률 94%, 이제는 빅스텝까지

시장이 반영하는 일본은행의 9월 금리 인상 확률은 빠르게 올라왔습니다. 보도에 따르면 지난달 10일 67%였던 확률이 26일 87%로 뛰었고, 9월 2일에는 94%에 도달했습니다. 일부 집계에서는 97%까지 제시됐습니다. 노무라종합연구소 수석 이코노미스트는 9월 회의에서 0.25%포인트 인상 가능성이 100%에 육박한다고 진단하기도 했습니다.

일본은행의 현재 정책금리는 1.0%입니다. 6월에 0.75%에서 한 차례 올린 결과입니다. 문제는 이번에 0.25%포인트가 아니라 0.5%포인트를 한 번에 올리는 이른바 빅스텝 가능성이 거론되기 시작했다는 점입니다. 다카다 하지메 일본은행 심의위원은 9월 2일 “2024~2025년 연 2회 수준의 완만한 금리 인상 페이스에 매이지 않고 올해부터는 기동적으로 금리를 인상하는 새로운 국면에 들어섰다”고 말했습니다. 우에다 가즈오 총재 역시 “오는 17~18일 열리는 금융정책결정회의를 포함해 회의마다 진지하게 논의하겠다”며 선을 긋지 않았습니다.

미국이 등을 떠밀고 있습니다

이번 국면에서 이례적인 것은 미국의 태도입니다. 스콧 베선트 미국 재무장관은 G20 재무장관회의에서 엔화의 저평가를 지적하며 일본의 단호한 조치를 지지한다는 입장을 밝혔습니다. 통상 통화 절상 압력은 상대국이 꺼리는 카드인데, 이번에는 미국이 먼저 엔화 강세를 용인하는 신호를 준 셈입니다. 일본은행 입장에서는 인상의 명분이 하나 더 생겼고, 시장은 그만큼 인상 확률을 높여 잡았습니다.

엔화는 어디까지 왔나

엔·달러 환율은 얼마 전까지 160엔대였습니다. 그러던 것이 9월 3일 뉴욕시장에서 155.30엔까지 내려갔고, 9월 4일 도쿄 오전 8시 30분 기준으로는 155.92~155.94엔에 거래됐습니다. 약 한 달 만의 최고 엔화 강세입니다. 여기에 일본 10년물 국채금리가 3%를 넘어섰다는 사실이 더해집니다. 30년 가까이 사실상 공짜 돈에 가까웠던 엔화 조달 비용이 이제는 명목상으로도 무시할 수 없는 수준이 됐다는 뜻입니다.

엔캐리 트레이드, 왜 이 단어에 시장이 떠는가

엔캐리 트레이드는 금리가 낮은 엔화로 자금을 빌려 금리가 높은 국가의 주식이나 채권에 투자해 금리 차익을 얻는 전략입니다. 조달 통화가 약세를 유지하고 조달 금리가 낮게 유지되는 동안에는 매우 안정적인 수익 구조입니다. 문제는 이 두 조건이 동시에 흔들릴 때입니다.

엔화가 강해지면 빌린 엔화를 갚는 데 필요한 돈이 늘어납니다. 동시에 일본 금리가 오르면 조달 비용 자체가 커집니다. 이 두 가지가 겹치면 투자자들은 해외에서 사둔 자산을 팔아 엔화를 되사서 빚을 갚으려 합니다. 그런데 이 청산은 개별 투자자의 판단이 아니라 동시다발적으로 일어납니다. 같은 조건을 보고 같은 포지션을 구축했던 자금이 같은 신호에 반응하기 때문입니다. 위험자산 전반에 일시에 매도 압력이 걸리는 이유가 여기 있습니다.

규모는 얼마나 되나

추산치는 기관마다 다릅니다. 증권가에서는 엔캐리 자금 규모를 최소 5,000억 달러 이상으로 보고 있고, 전 세계 누적 기준으로는 약 1조 달러라는 추정도 나옵니다. 좀 더 관찰 가능한 지표로는 시카고상품거래소(CME)의 엔화 선물 포지션이 있는데, 2026년 7월 28일 기준 16만 3,000 순매도 계약이 쌓여 있었습니다. 엔화 약세에 베팅한 자금이 그만큼 두텁게 남아 있다는 의미입니다.

그런데 9월 4일 코스피는 왜 올랐을까요

공포의 서사가 이렇게 선명한데도 9월 4일 국내 증시는 강하게 반등했습니다. 수급을 보면 이유가 보입니다. 언론 집계 기준 코스피에서 기관이 1조 6,691억원, 외국인이 4,793억원을 순매수했고, 개인은 3조 7,224억원을 순매도했습니다. 코스닥에서도 외국인 2,600억원, 기관 1,602억원 순매수에 개인 4,120억원 순매도였습니다. 이른바 외국인·기관 쌍끌이 장세입니다.

업종을 보면 성격이 더 분명해집니다. 반도체가 지수를 끌어올렸습니다. 삼성전자는 2.20% 오른 25만 5,500원, SK하이닉스는 3.20% 오른 164만 7,000원에 마감했습니다. SK스퀘어가 6.12%, 삼성전기가 3.93% 올랐습니다. 반면 금융주는 밀렸습니다. 신한지주가 3.67%, KB금융이 3.32% 하락했고 삼성바이오로직스(-2.03%)와 LG에너지솔루션(-1.92%)도 약세였습니다.

금융주 하락이 말해주는 것

흥미로운 대목은 금융주 약세입니다. 바로 전날까지만 해도 보험·은행주는 금리 상승 수혜주로 분류돼 강세였습니다. 그 흐름이 하루 만에 뒤집혔다는 것은, 시장이 9월 4일을 기점으로 금리가 계속 오르는 시나리오의 확률을 낮춰 잡기 시작했다는 뜻으로 읽힙니다. 실제로 미국 연방준비제도 인사의 디스인플레이션 관련 발언이 나오면서 미국 쪽 금리 동결 전망이 힘을 얻었고, 그 결과 금리 민감도가 높은 반도체·기술주로 자금이 이동했습니다.

2024년 8월 5일과 지금, 무엇이 다른가

비교 대상이 되는 사건은 2024년 8월 5일입니다. 미국 고용지표 부진과 일본은행의 금리 인상이 겹치면서 코스피가 8.8%, 코스닥이 11.3% 급락했고, 도쿄 닛케이225는 12.4% 무너졌습니다. 그 직전 5영업일 동안 달러·엔 환율은 5.2% 하락해 달러당 145엔까지 밀렸습니다. 사이드카와 서킷브레이커를 함께 겪은 그날을 기억하는 투자자가 많습니다.

다만 지금과 그때는 조건이 꽤 다릅니다. 무엇보다 속도가 다릅니다. 2024년에는 5영업일 만에 5.2%가 움직였습니다. 이번에는 160엔대에서 155엔대까지의 이동이 몇 주에 걸쳐 진행됐고, 일본은행의 인상 가능성은 8월 10일 67%에서 9월 2일 94%까지 3주 넘게 단계적으로 반영됐습니다. 시장이 놀랄 시간이 아니라 준비할 시간을 가졌다는 뜻입니다.

둘째, 미일 금리차가 여전히 큽니다. 일본 정책금리는 1.0%이고 여기서 0.5%포인트를 올려도 1.5%입니다. 반면 미국 금리는 그보다 한참 위에 있습니다. 캐리 트레이드의 수익 원천인 금리차가 단번에 사라지는 구조가 아닙니다. 송민기 한국금융연구원 선임연구위원은 “현재로서는 2024년 8월과 같은 대규모 엔캐리 트레이드 청산 충격이 재현될 가능성은 비교적 제한적”이라고 평가했습니다. 박상현 iM증권 연구원도 단기적으로는 미 국채 안정 효과가 캐리 트레이드 청산 위험을 상쇄할 수 있다는 시각을 제시했습니다.

셋째, 국내 통화정책의 방향이 반대였습니다. 2024년 당시 한국은행은 인하를 준비하던 국면이었지만, 지금은 8월 27일 기준금리를 연 2.75%에서 3.00%로 올려 두 달 연속 인상을 마친 상태입니다. 금통위원 7명 중 6명 찬성이었고 황건일 위원만 동결 의견을 냈습니다. 한국과 일본이 같은 방향으로 움직이고 있다는 점은 원화 입장에서 완충 요인입니다.

한 걸음 물러나서 보면

개인적으로는 이번 국면의 진짜 쟁점이 일본이 올리느냐가 아니라 얼마나 빨리 올리느냐에 있다고 봅니다. 9월 인상 확률이 94~97%라는 것은 이미 인상이 가격에 반영됐다는 뜻입니다. 반영된 재료는 그 자체로 충격이 되기 어렵습니다. 9월 4일 코스피가 오른 것도 이 맥락에서 이해할 수 있다고 생각합니다.

충격이 될 수 있는 것은 반영되지 않은 쪽입니다. 즉 0.25%포인트가 아닌 0.5%포인트 인상, 또는 회의 후 기자회견에서 나올 추가 인상 속도에 대한 메시지입니다. 다카다 위원이 연 2회 페이스에 매이지 않겠다고 말한 대목이 신경 쓰이는 이유가 여기 있습니다. 인상 자체보다 인상 주기가 반년에서 분기로 짧아진다는 신호가 나올 때, 캐리 포지션의 계산이 근본적으로 달라집니다.

또 하나 짚고 싶은 것은 원화의 위치입니다. 원·달러 환율이 14개월 만의 최저권인 1,350원대라는 사실은 양날의 검입니다. 원화가 강하다는 것은 외국인이 환차익까지 기대하며 들어올 수 있는 환경이라는 뜻이고, 실제로 9월 4일 외국인은 코스피에서 순매수를 기록했습니다. 반대로 엔캐리 청산이 본격화되면 신흥국 통화 전반이 흔들리는데, 그때는 원화도 예외가 되기 어렵습니다. 장효미 자본시장연구원 연구위원이 일본은행이 예상보다 빠르게 긴축하면 엔 강세가 심화되며 국내 주식과 원화 환율의 변동성이 커질 수 있다고 지적한 것도 같은 맥락입니다.

다만 이 판단은 틀릴 수 있습니다. 만약 9월 18일 회의에서 0.5%포인트 인상이 나오고 동시에 미국 쪽에서 금리 인하 시그널이 강해진다면, 미일 금리차가 양쪽에서 동시에 좁아집니다. 그 조합은 앞에서 든 속도가 완만하다는 전제를 무너뜨립니다. 그렇게 되면 2024년 8월과 비슷한 국면을 다시 볼 여지가 생긴다고 봅니다. 그래서 지금은 방향을 단정하기보다 조건을 확인하는 구간이라고 생각합니다.

앞으로 확인할 지표와 일정

첫째, 9월 17~18일 일본은행 금융정책결정회의입니다. 인상 폭이 0.25%포인트인지 0.5%포인트인지, 그리고 우에다 총재 기자회견에서 다음 인상 시점에 대한 힌트가 나오는지가 핵심입니다. 인상 폭보다 향후 경로에 대한 언급이 더 중요하다고 봅니다.

둘째, 엔·달러 환율의 하루 변동폭입니다. 방향보다 속도가 중요합니다. 155엔에서 150엔으로 몇 주에 걸쳐 내려가는 것과 며칠 만에 내려가는 것은 시장에 전혀 다른 사건입니다. 2024년 8월의 기준선이 5영업일 5.2%였다는 점을 참고 지표로 삼을 만합니다.

셋째, 외국인의 코스피 현·선물 포지션입니다. 9월 3일 장 막판 지수를 되돌린 것도 외국인 선물 매수였고, 9월 4일 반등을 만든 것도 외국인·기관 쌍끌이였습니다. 외국인이 현물을 사면서 선물을 파는 식으로 엇갈리기 시작하면 방향 전환의 신호로 볼 수 있습니다.

넷째, VKOSPI와 원·달러 환율의 조합입니다. VKOSPI가 40선 아래로 안착하고 환율이 1,350원 부근에서 안정되면 시장이 일본 이벤트를 소화했다고 볼 근거가 됩니다. 반대로 두 지표가 동시에 튀어 오르면 청산 압력이 실제로 유입되고 있다는 신호일 수 있습니다.

다섯째, 중동 유가입니다. 9월 2일 코스피를 3.99% 끌어내린 것은 엔화가 아니라 유가였습니다. 엔캐리 이슈가 유가 충격과 겹치는 순간 두 악재가 서로를 증폭시킬 수 있습니다. 두 재료를 따로 보지 않는 편이 좋다고 생각합니다.

자주 묻는 질문 (FAQ)

Q. 일본은행이 금리를 올리면 코스피는 반드시 떨어지나요?

그렇지 않습니다. 인상 자체는 이미 시장 가격에 대부분 반영돼 있습니다. 9월 인상 확률이 94~97%로 집계된 상태에서 예상대로 인상이 이뤄지면 오히려 불확실성이 해소되는 효과가 나타날 수도 있습니다. 문제가 되는 것은 인상 폭이 예상보다 크거나, 다음 인상까지의 간격이 짧아질 것이라는 신호가 함께 나올 때입니다.

Q. 엔캐리 청산이 시작되면 어떤 자산이 먼저 흔들리나요?

일반적으로 유동성이 좋고 환금이 쉬운 자산부터 매도 압력을 받습니다. 신흥국 주식과 통화, 고금리 통화 자산이 여기에 해당합니다. 2024년 8월에는 코스닥이 11.3%, 코스피가 8.8% 하락해 변동성이 큰 시장의 낙폭이 더 컸습니다. 청산 국면에서는 개별 종목의 기초 체력보다 유동성과 변동성이 낙폭을 좌우하는 경향이 있습니다.

Q. 원화가 강해지면 국내 증시에 좋은 것 아닌가요?

양면이 있습니다. 원화 강세는 외국인 투자자에게 환차익 기대를 주기 때문에 자금 유입에 유리하게 작용할 수 있습니다. 실제로 9월 4일 외국인은 코스피에서 순매수를 기록했습니다. 다만 수출 비중이 높은 기업은 원화 환산 이익이 줄어드는 부담을 함께 안습니다. 어느 쪽 효과가 큰지는 업종에 따라 다릅니다.

Q. 지금 국면에서 개인 투자자가 가장 주의할 점은 무엇인가요?

진폭입니다. 9월 첫 주만 놓고 봐도 하루 3.99% 하락, 장중 10분 만의 220포인트 급락, 하루 1.64% 상승이 뒤섞였습니다. 방향을 맞춰도 중간 변동을 견디지 못하면 결과가 달라집니다. 9월 4일 개인이 코스피에서 3조 7,224억원을 순매도한 것도 이런 환경과 무관하지 않아 보입니다. 이 글은 특정 판단을 권하는 글이 아니며, 최종 결정은 본인의 상황에 맞게 내리셔야 합니다.

참고 자료

• 뉴스핌 [마감시황] 코스피, 외인·기관 쌍끌이 매수에 6680선 회복…코스닥 3%대 상승 (2026.09.04)
• 머니투데이 살아난 반도체 투심, 삼전닉스 웃고 금융주 약세…코스닥 810선 회복 (2026.09.04)
• 머니투데이 日 금리인상 빅스텝도 가능? 엔화 반등, 엔/달러 환율 155엔 (2026.09.04)
• 한겨레 일본은행 빅스텝 전망까지…2년 전 엔캐리 청산 증시 폭락 재현될까 (2026.09.04)
• 매일신문 다시 고개 든 엔캐리 청산 우려…국내 증시 영향 얼마나 (2026.09.04)
• 노컷뉴스 日 9월 금리 인상 확률 94%…미국도 엔화 강세 압박 (2026.09.02)

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본문의 도표와 인포그래픽은 언론 보도와 시장 집계에서 확인한 수치를 바탕으로 직접 제작하였습니다.

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